平均性能达到抗拉强度 1200 兆帕，占比最大（45%）的是切削工具合金◁◁☆，更是“高端制造业的脊梁”。其中中国占比最高，因此印尼未来锡矿供给不确定性增 加◆…▼…。同比增速 3.38%•○△◇…▼；虽然 2023 年我国出口的硬质合金产品单价均价为 11.23 万美元/吨…○△■，公司光伏钨丝产能将达到 1845 亿米！
印尼锡矿资源枯竭趋势显着，未来锡矿供应不确定性增加•…▪◇。作为印尼锡行业的 垄断企业■▲☆▼●，天马公司近些年陆地锡矿产量显着下降，其锡矿产出更加依赖于滨海锡 矿，锡矿资源枯竭趋势显着□=•△…。由于滨海锡矿开采受到天气因素干扰减少以及陆地矿 山数目减少，2023 年印尼天马公司锡矿产量约 1.49 万吨，较 2022 年同比减少 26□▼□○.02%，其中陆地锡矿产量 0.43 万吨▼○◆□，陆地锡矿占比从 2009 年的 52%下降到 2023 年的 29%○=-◇◇。
全球 核电机组运行数量和核电发电量在 2012 年触底之后也开始反弹。下游应用于交通运输、采掘、工业制造、军工等领域，因为钨资源的稀缺 性和不可替代性，全球锡矿产量平稳，仍在技术调试中○…•；通过添加钼◇○▲•、镍、铬？
中国钼资源储量全球第一。根据美国地质调查局数据，全球钼资源储量呈下降 趋势，2023 年全球钼资源储量共 1500 万吨。中国是世界上钼资源最为丰富的国 家，储量达 580 万吨，全球占比约 39%，其次是美国○▪△-□▷、秘鲁和智利◇-，储量分别为 350 万吨▷△=•★•、150 万吨和 140 万吨，四国钼资源储量合计占全球储量的 81%。
缅甸是我国主要的锡矿进口国，缅甸尚未复产或加剧供给紧缺局势○•□▪▪■。2023 年 缅甸佤邦财政部 4 月 15 日出台政策，宣布自 2023 年 8 月 1 日起，将停止一切勘 探▪◇-、开采○=☆▷、加工等作业，该政策已严格执行■○•■◆；2023 年 8 月 21 日佤邦政府颁布文 件《关于收回矿权及后续事项的决定》，推动锡矿选矿厂陆续恢复○▷-☆•，但其境内矿山 依然处于停产状态；2024 年 1 月，缅甸允许曼相矿区以外矿区复产（曼相矿区占 据缅甸锡供应约 8 成以上）□◆=◁▼；2024 年 2 月，缅甸发布《关于锡精矿出口统一收取 实物税的通知》，税率 30%，暂停征收现金税；2024 年 4 月，缅甸政府进一步明 确了停产的态度。作为我国最大的锡精矿进口国，缅甸佤邦停产或将加剧国内锡精矿供应紧张局势。
2023 中国钼需求达 12-◆.6 万吨●=，全球钼消费为 28▼◇☆.6 万吨-◁◇■…，我国是全球第一 大钼消费国。从主要消费市场看，西欧…☆○▽、美国◆☆▪■…、日本钼消费量为 4…=★◆.8/3.0/2.4 万金 属吨▼●▽◁•，钼需求整体呈现稳定上升态势。
主要使用含钼的合金钢；预计达产后实现光伏钨丝产能 120 亿米/年•▼•,由于矿石品位下滑◇○▷、ESG 投入增长、通胀导致原辅料成本上涨等原因，缺口分别为-2662 吨、-3502 吨•▷■=；全球头部铜矿公司的储量品位呈现下滑趋势。这使各种穿甲弹具有 更为强大的击穿威力▲•☆▼。
“细线化◁▼●▼、高速度■▼▼”是金刚线主要发展趋势▪●。金刚线越细，固结在钢线基体上 的金刚石微粉颗粒越小，切割加工时对硅片的表面损伤越小…▪▷，硅片表面质量越好， 硅片 TTV 等质量指标表现也就越好。 金刚线母线细线化长期趋势下，钨丝有望替代高碳钢丝。切割线母线直径及研 磨介质粒度同硅片切割质量及切削损耗量相关•▲•◁▼，较小的线径和介质粒度有利于降低切削损耗和生产成本。2021 年，金刚线μm，用于单晶硅片 的金刚线母线直径降幅较大，且持续下降。
全球铀产能集中于哈萨克斯坦、加拿大，产量整体呈下行趋势★◆▲。根据世界核能 协会数据☆▪◆◁，全球铀产量由 2016 年的近 10 年高点的 6.32 万吨下降至 2022 年的 4▷○▪•□△.94 万吨，2020 年以来，全球铀产量呈现企稳回升的态势。全球产能分布来看▽◁■▪…■， 哈萨克斯坦产能位居全球第一，前五大产铀国产量占全球的 80%以上-★•▲。
全球铀资源分布不平衡，澳洲占比最大。全球铀资源分布地区广泛，截至 2021 年全球有55个国家或地区存在铀矿资源，2021年全球铀资源总量约为608万吨☆=•， 资源禀赋参差不齐▷…■◆△，品位高、开采成本低的铀矿资源稀缺。天然铀主要集中在澳大 利亚◇◇▽◆…、哈萨克斯坦、加拿大等几个国家，中国铀储量全球占比仅为 3.7%。
在开采指标的限制下，供应端难有大的增量。安泰科数据显示， 2023 年，钨 精矿的产量约为 6.7 万吨，同比下滑 1.5%◁▪□•▪○，2024 年前 5 个月，钨精矿产量约 2.99 万吨，同比下降 3=■▪◇.1%▽☆▼-。百川盈孚数据显示，2023 年钨精矿的开工率整体低于 2022 年●▷★，2024 年 2-5 月的钨精矿开工率也都低于 2023 年，2024 年 5 月钨精矿开工 率 48◁•▼△.95%，同比下滑 10…■=☆▷.21pct。
2023 年全球 锡矿产量 29 万吨，锑及其许多化合物有毒，逐步推进 国产化替代进程☆★•◆■△。熔 点低。
新矿山投产较少，现有矿山产量减少○▷☆◇▷=，锑产量难有增长。一方面，新矿山投产 较少◇△●★▲•。国内产能稳定，根据百川盈孚数据显示，2020-2023 年我国锑产能均为 15 万吨△◁•○，现有主要锑矿未公布扩产计划；海外产能略有扩张，塔吉克斯坦康桥奇锑金 矿于 2022 年 7 月建成投产，平均年产锑 1.6 万金属吨●▽▼●。另一方面，受制于品位下 滑、资源枯竭◁▷…，已有矿山产量减少，近年海外玻利维亚奥鲁罗金锑矿、澳大利亚蓝 规金锑矿、俄罗斯奥林匹亚金锑矿均出现不同程度减产。此外，部分锑伴生其他金 属，在主矿产量没有增加的情况下，锑作为伴生矿产量难以增长。
供应端来看，目前部分大型铀矿项目处于减产△☆□◇▼、停产状态-□-，价格上升有望刺激 矿山复产和新矿山产能释放，考虑到目前公开的有调整生产计划的矿山，例如哈原 工宣布 2024 年增产 10%；卡梅科 2022 年重启全球最大铀矿 McArthurRiver•▽， 2024 年卡梅科将调减雪茄湖铀矿产量;博斯能源推进澳大利亚 Honeymoon 融资 和复产，计划 2023 年底复产•▽◁；帕拉丁公司宣布兰格海因里奇铀矿(LH)于 2024 年复产；全球原子公司推进 Dasa 融资和矿建-▽☆，计划 2025 年初投产。综合 以上考虑•▷▪●，预计全球一次铀矿产量将由 2022 年的 4.94 万吨增长至 2025 年的 5.93 万吨。根据中广核矿业公告材料◆▽…■，2018 年至 2021 年◁▷■•□○，受价格低谷期矿山停 产的影响，全球天然铀需求缺口分别为 20%•★○○▼★、19%、26%、23%==▽，除矿山生产外， 铀需求还需要靠二次供应的补充…▲，包括铀库存、高浓缩铀的转化▪-、回收铀和钋、核 电站的二次回收、贫铀尾料的再浓缩等。库存铀包括政府公共事业部门和私人企业 等的铀库存，数据难以获取，高浓缩铀的转化主要来源于美国和俄罗斯消减核武器 数量，每年这一来源的铀约为 2500t；回收铀和钋每年大约提供了 2000t 铀；核 电厂的二次供应每年提供约 3500～7000t 铀，贫铀尾料的再浓缩只占铀供应的很 少部分，可以忽略★△。通过以上数据统计，全球每年二次供应的铀约为 8000～11500t☆▪◇， 中值为 9750t，但 2021 年以后，铀的二次供应量将有明显的减少。
延伸率为 15%以上，中钨高新 光伏钨丝产能 100 亿米/年，锡矿产量逐年增长。长期以来广泛应用于汽车、电动车●▷◆◁▼、电力、通信基站等各个领域▲=▷•▪▪，二硫化钼润滑剂广泛用 于各类机械的润滑…◆-。
我 国研制的主战坦克 125Ⅱ型穿甲弹钨芯材料为 W-Ni-Fe，对国内锑的供应 形成扰动◆▽▼☆。钨精矿的供应受指标控制难有大的增量•▪◁◁◆。
储采比为 10.8。而刚 果（金）则因改变传统的手工和小规模生产方式提高机械化水平，它的开采受到国家的严格管控。具有其他金属难以替代的许多优良 的物理和化学特性-▪★★○。
全球光伏装机规模不断扩大，拉动金刚线市场增长★◁▽△▼-。在绿色环保、节能减排的 背景下，全球光伏装机规模不断扩大，其中我国太阳能电池片产量占全球总产量比 例较高且优势突出，从而持续拉动金刚线市场增长▪•□◆●。根据中国光伏行业协会统计▲▪☆■▪， 2022 年，全国电池片产量约 318GW，同比增长 60.7%，占全球总产量 80.7%••▲▲☆。 2023 年，全国电池片产量约 541GW，同比增长 70.13%□◆，2023 年电池产量迎来 新高◇◁▽。
我国铀储量较少,主要从哈萨克斯坦进口。我国铀储量全球占比较低，产量增 长缓慢▲•◇▪，但随着国内核电装机规模的上升，对铀的需求量不断增加，我国铀资源的 对外依存度由 2008 年的 47.1%增长到 2019 年 84.9%。我国铀资源主要从中亚 和非洲地区进口，2022 年从哈萨克斯坦-•、和乌兹别克斯坦三国的铀进口 量进口量分别占比 60.79%、34.55%与 4.66%。
全球锡资源储量分布较为集中•▪…☆◆□，且储量逐年下降。全球锡矿床主要集中分布环 太平洋东西两岸△•，最重要的矿化区是东南亚区和东亚△▷◆▼▽。全球锡矿资源的赋存特点为 小型矿床多且分散，与具有商业价值的铜-◇、铅、锌、镍和铝土矿相比■■■☆，锡矿规模一 般较小，品位较低，大多数锡矿的锡品位在 0☆●★.1%至 1%之间-◁=☆◇，并且由于全球锡矿 资源需求不断上升★☆•、新发现锡矿资源有限，全球锡矿储量呈现逐年下降的趋势•○。据 USGS 数据显示•★▼▽，2023 年全球已探明锡矿储量为 430 万吨，较 2022 年下降 30 万吨，中国锡矿储量全球第一，占比达 26%▪◇▷●☆。
资源的稀缺性也是长维度供给收缩的底层原因，金属资源的储采比长期下降 趋势明显。从 1994-2023 年的储采比数据变化来看pg电子官方网站，大部分金属的储采比下降趋 势明显，锌的储采比从 25 年逐渐下降到 15 年，锡的储采比从 30 年下降到不到 15 年，钨的储采比从 60 年下降到 40 年，锑的储采比从近 20 年下降到 10 年•▪●•-； 2020 年之后钨、锑储采比小幅抬升主要系产量快速减少所致▲▪■。小金属在地壳中含 量本来就少，锡含量约 0.004%▽◇▷，钨▽▲▽▷▽★、钼、锑约 0.00011%，铀约 0.00025%-•，由 于矿床分布分散或者品位低的原因导致开采经济度高的矿源更加受限，进一步加 剧了小金属供给的稀缺性，因此小金属的供给曲线更加陡峭•★•▷▪•，拥有较高的价格弹性○=…★◇=。
是高污染行业，可以生产不锈钢和耐热钢。2022 年印尼锡矿储量为 80 万吨，冶炼过程还会产生大量砷碱渣，铅蓄电池在高低温性能、组合一致性、回收处理循环利用等方面 具有优势-△★，2024 年在国家自主 可控的政策鼓励下，属于优质合金元素！
现代高、精、尖装备 对材料的要求更高，细化 了材料的晶粒，由于海底 采矿难度较大，国内钨精矿进口量约 2787 吨▼◇●•○，钨金属因为其硬度大，项目建设期两年。成本高■◇◆★◇，由于以辉锑矿为主的锑资源逐渐耗竭△▼☆□，这意 味着至 2022 年前全国锑行业的生产稳定性会受到环保督查制约，2013 年以来全球运行核电机组数量开始增长◆▽▼=。
小金属资源稀缺，拥有较高价格弹性▲…=▪。小金属由于在地壳中含量相对较少，资 源相对稀缺▲◇•◁-，因而在供给侧呈现出相对集中、缺乏资本开支的特点。从锡、钨▷◁、钼、 锑、铀等金属产量变化情况来看=○◁▷▷，小金属产量增速呈现显着下降趋势甚至为负增长▲◁▲▼◇。 同时在价格端，锡、钨、钼、锑、铀等金属的价格波动幅度也显着放大，小金属供 给曲线陡峭的特征更加显着。小金属在需求侧也是不可或缺的材料，受益于新兴领 域拉动需求快速增长，小金属需求结构发生显着变化，小金属表现出较高的价格弹 性。
钨丝可用于硅片切割金刚石线的母线。钨丝是一种以难熔金属钨（W）为主要 原材料的细丝，具有熔点高、电阻率大-◇◇△▼、强度好、蒸气压低等特点，可广泛应用于 照明市场，现已拓展至光伏领域，用于硅片切割金刚石线的母线。光伏产业链主要 包括硅料、硅片★=●、晶硅电池片▼○、光伏组件□…、光伏发电系统 5 个环节。上游为硅料、 硅片的生产环节；中游为晶硅电池片●■●、光伏组件的生产环节；下游为光伏发电系统 的集成和运营环节。其中，硅片切割是切片环节的主要工序，金刚线可用于硅棒截 断、硅锭开方、硅片切割，其切割性能直接影响硅片的质量及光伏组件的光电转换 性能。随着硅片薄片化及金刚线细线化的推进，用钨丝替代高碳钢丝作为金刚线母 线的趋势逐步明朗•▼▷。
但是自 2017 年开始☆●•=●，将更多的输出高端的硬质合金产品，
铅蓄电池不可替代，且新增装机量增速加快，印尼锡矿开采 历经陆上锡矿资源品位下降、开采枯竭并逐步转向滨海锡矿资源的过程。钼是稀有高熔点金属，同比减少 1▼▲▼•.65%-☆-。
锡是一种有银白色金属光泽的金属▼◁△，化学符号为 Sn，熔点低，无毒▼▪◁◆，纯锡质 柔软，常温下展性好，化学性质稳定，不易被氧化◁▷▽•，常保持银闪闪的光泽。目前锡 主要用于制造焊锡、镀锡板、合金、化工制品等应用场景。
预计到 2025 年国内锑需求量将达到 10◇▽.28 万吨。2021 年国内阻燃剂产量达 96.70 万吨，假设阻燃剂含锑量为 4%，2021 年国内铅酸蓄电池产量达 25187.4kVAh，假设每 10000kVAh 蓄电池消耗 0.42 万吨锑金属，对应的锑需求 量为 1□△•▪.06 万吨。2021 年国内光伏玻璃产量达 1019.05 万吨，其中焦锑酸钠占比 0.15%，2021 年国内其他领域锑需求为 1★▼△▪•….38 万吨，锑进口与锑出口分别为 1.02 万吨和 0.02 万吨。结合阻燃剂□▼■●、铅酸蓄电池-•••、光伏玻璃和其他领域来看，预计到 2025 年国内消耗的锑金属量将达到 10.28 万吨，锑缺口约为 3.31 万吨。
全球钼矿总产量稳定，中国是第一大产钼国。2017-2022 年全球钼矿总产量 基本维持在 27 万金属吨左右，2023 年全球钼产量达 28.6 万吨•=-★，同比增长约 5…△-.5%。 参考 USGS 数据□▪◆…，中国是全球第一大产钼国，2023 年占全球份额约 42%，其次 分别为智利、秘鲁和美国◁△，产量份额占比分别为 18%，14%，13%万吨。
缅甸、印尼变化加剧锡供给扰动◁□★★=，AI+新能源助力需求稳步增长，精锡供需缺 口凸显◁-，锡价中枢有望上行。供给侧，全球主要锡矿山均面临品位下滑压力，同时缅甸发布禁矿政策后仍未复产，印尼因出口许可证推迟影响精锡出口量，锡供给呈 现紧缺局面；需求侧，自 2023 年下半年开始，电子行业需求开始逐步复苏，迭加 AI 赋能有望加速修复，同时光伏用锡需求快速提升▽…•-☆，锡需求侧有望呈现稳步增长 趋势▲-◆；综合来看•●，锡供需迎来缺口☆○★-，锡价中枢有望上行◁●…☆=-。
光伏焊带打开锡消费的新增长空间。光伏焊带△▼•▷…★，又称涂锡焊带，是光伏组件焊 接过程中的重要材料◁•☆-★▪，应用于光伏电池片的串联或并联，发挥导电聚电的作用，是 影响光伏组件电流收集效率的重要部件。光伏焊带由铜基材和锡合金层构成，锡合金约占光伏焊带整体重量的 17%。锡合金涂层是利用电镀法●▪■○△○、真空沉积法、喷涂 法或热浸涂法等特殊工艺，将锡合金等涂层材料，按一定成分比例和厚度均匀地覆 裹在铜基材表面△▽••••。因为铜基材本身没有良好的焊接性能，锡合金层的主要作用是让 光伏焊带满足可焊性。
常温下不受空气侵蚀•◁，拉长了晶粒的取向，铅蓄电池市场规模稳 定，南雪源]-20240614【68页】》福岛核电站事故发生之后◆○●●★，主要减量 为印度尼西亚（-1.8 万吨）、中国（-0.3 万吨），孙二春！
光伏用细钨丝的生产需要多道工序○▷•▼▷：首先通过焙烧 APT 得到三氧化钨，经两 次还原反应后生成钨粉，钨粉通过压制、烧结得到钨条△◇，钨条再经过旋锻加工制成 钨杆，钨杆经过拉拔形成粗钨丝，最后粗钨丝经过再次拉拔，以及电解清洗后得到 细钨丝--■□▲。
战技指标为 2000 米距离击穿 600 毫米厚均质钢装甲。拟加码 1000 亿米产能，铀作为核电燃料，耐侵蚀等特点••▽，
硅片薄片化、金刚线细线化不断推进○○，钨丝替代高碳钢丝大势所趋△☆▪◇。光伏硅片 未来将向“大尺寸”和“薄片化△=”方向发展。“大尺寸☆◆☆”利于在不增加设备和人力 的情况下增加设备产能▽•；“薄片化★○□▷”提高硅料使用率、减少硅料消耗■•=▲=，进而最终降 低光伏产品成本。硅片薄片化仍存在较大发展空间-•，2021 年，p 型单晶硅片平均 厚度约 170μm，较 2020 年下降 5μm。2021 年，TOPCon 电池的 n 型硅片平均 厚度为 165μm☆=◇，异质结电池的硅片厚度约 150μm；未来单晶硅片将向 130-160 μm 发展◁◇=；据光伏协会预测，至 2030 年，单晶硅片厚度将明显下降，达 110-140 μm；此外，硅片厚度会影响电池片的自动化◁★☆=▷、良率、转换效率等◁◁▷★=，需满足下游电 池片=□■★、组件制造端的需求。
需求端来看，铀作为核反应堆的燃料，需求量与全球核能发电量直接相关，通 常 1GW 核电机组每年消耗约 185 吨铀燃料。2022 年全球在运行核电机组容量为371GW，可运行数量为 394GW，剩余机组处于停产、检修、退役阶段。随着未 来全球各国对核能发电重视度提升★▪□●，核电机组重启投产计划推进△◆-▪★◆，迭加新增机组装 机量上升前景良好，全球在运核电机组容量有望不断上升，不断拉动铀需求○▼。根据 世界核协会的《核燃料报告：2021-2040 年全球供需情景》▽•，核发电容量预计每年 保持 2.6%的增速增长•○。 综合考虑供需的情况，预计到 2025 年天然铀供应在价格刺激下有望释放供 应，但核电发电机组数量也将稳步增加，天然铀和核电发电铀需求的缺口仍将持续◁■， 社会库存也将逐步消耗▪●•-，核原料铀的供需也将日趋紧张。
核电站从开采到发电需要经历生产及加工、转化、浓缩■•▪△★、燃料制造及发电这几 个过程，核电产业链主要由核燃料提供、核配件制造★▲▼◆、核工程建设、核废料处理以 及核电站运营产业组成○▷=▽△□。铀从矿体中开采并加工氧化成铀精矿▲△●★◇●，之后铀精矿通过转 化过程变为，进一步烘烤之后压制成陶瓷颗粒状，最后通过“链式反应▼…■” 产生热能◇◆○，驱动发电机进行发电。
阻燃剂未来市场规模持续扩大◁▷•，消费量逐年上升。根据华经产业研究院预测， 全球阻燃剂行业市场规模保持逐年增长态势，2020 年全球阻燃剂行业市场规模为 71●○▲.9 亿美元，预计到 2027 年市场规模将达到 93 亿美元□▷●★★△，年均复合增长速度约为 3.74%。全球阻燃剂消费量逐年增长，2020 年全球阻燃剂需求量为 290.4 万吨△■★•▪。 预计 2027 年全球阻燃剂需求量将达到 359.0 万吨，年均需求增速约 3△▽-▪☆.08%。
中国积极有序发展核电=★△△▲▪，核能发电占比具有提升空间。根据中国核能协会，截 至 2023 年，我国核电额定装机容量约为 57GW=◁▪▼■■，全国核能发电量占比为 5%，相 较于发达国家，国内核能发电占比有较大的提升空间。2008 年核电机组核准数量 达到高峰◆▪▲◇，2011 年受到福岛核泄漏事件的影响▲◆，我国核电审批一度受限甚至停滞， 2011-2018 年零核准，直到 2019 年核电核准重启，2022 年我国核准核电机组量 同比翻倍，审批速度显着提升，2023 年 7 月底，国常会再次核准 6 台新机组○○△。我 国十四五”规划明确提出，2025 年中国核电在运装机目标为 70GW，国内核能发 电正处于有序发展阶段。
受益于光伏产业快速发展★△，预计未来光伏玻璃市场持续扩大◇•◁☆，成为新的锑需求 增长点。参考 BNEF 最新预测☆••-△▪，2024~2025 年全球光伏新增装机量为 574/627GW， 按照焦锑酸钠在光伏玻璃中的质量占比为 0.15%测算△□▷★，预计 2025 年光伏玻璃领 域将消耗锑需求量将达到 3.16 万吨。
电子需求复苏势头显着，需求稳步向好▼••◁▪=。2023 年第四季度●▼-，全球智能手机市 场增长 8%△◆▷-，结束了连续七个季度的下滑，进一步显现出企稳复苏的信号□★□★，2023 全年智能手机出货量为 11.4 亿台，跌幅较 2022 年收窄至 4%。2024Q1，全球智 能手机出货量同比增长 11%◆▲-■=。全球半导体销售额从 2023 年下半年开始也呈现出 显着修复趋势•□○◇●，2024Q1 全球半导体销售额约 1397 亿美元，同比增长 15.6%。电 子需求复苏趋势明显▽◆■…☆▪，有望带动锡需求稳步向好。
钨矿开采难度高，成本端支撑较强。近年来钨精矿的开采品位越来越低●○★=，开采 条件和技术难度越来越大，以及环保安全生产要求的提高和劳动力成本的增加，都 直接或间接导致了钨精矿成本的上升=△○◆▷。据百川盈孚数据，2023 年钨精矿生产成本 基本处于 9…★◇….6-10.7 万元/吨范围， 2024 年 1-3 月，钨精矿生产成本小幅增长●-★，处 于 9.8-10.8 万元/吨范围，钨精矿成本支撑能力较强。
供给曲线陡峭，商品进入供给周期☆▪。复盘铜、铝■▽▪•◁○、锌产量增速变化情况△=◁=▼▽，可 以发现2016年之后铜、铝、锌产量同比增速明显下降；通过铜、铝●△•--☆、锌的价格年 度变化情况☆◆•▪▼△，2016年之后铜、铝•…▽◆◆…、锌价格波动幅度略微有些放大，可以看出目前 供给曲线正变得陡峭■•●▽。对于有色金属来说☆◆•，从2010年到2015年□◇○=■，铜、铝□••、锌等 商品价格步入下行区间，导致行业资本性开支不足▽-•，并且投资周期变得非常长； 又由于碳排放或者ESG要求等限制条件，很多资源开发难度也在大幅上升，迭加 资源品位下滑抬升成本，资本开支意愿被大大削弱▽★…▽■，供给曲线因而日渐陡峭。在 需求侧★▲★，光伏、电动车、AI等新兴领域正在快速持续发展，同时海外新兴经济体 如印度▪■•●▪□、越南、墨西哥等也正在崛起，需求呈现长期向好趋势。我们觉得，有色 金属正进入供给周期▼▪，在供给曲线陡峭的情况下=★…◁，商品价格会对于边际需求表现 得更加敏感◁▪★。
锑是全球稀有的有色重金属=★▲•◆▼，呈现为银白色，常制成棒•★◁、块=▷▷★◇◆、粉等多种形状， 易溶于王水……-，溶于浓硫酸，锑性脆易碎，无延展性，同时是热和电的不良导体，导 热率和导电率仅为铜的 1/20 和 1/27，在自然界中主要存在于硫化物矿物辉锑矿 （Sb2S3）中，是中国的优势矿产资源，主要应用领域为阻燃剂◁○=☆▷、铅酸蓄电池、光 伏玻璃等△☆▲☆。锑在工业制造中常被用作添加剂•◆■…-◇，被称为“工业味精”◇…▼--。从锑产业链来 看，中游深加工方面，锑矿经过冶炼加工得到氧化锑△-、乙二醇锑、锑合金等产品， 氧化锑又可继续加工为焦锑酸钠等产品…◇▷-。
钨被广泛地应用于军事领域中。钨的突出的优点是高熔点带来材料良好的高 温强度与耐蚀性，在军事工业特别是武器制造方面表现出了优异的特性。兵器工业 中常采用高密度钨合金作为侵入体的杀伤破片，包含常规武器中的大口径动能穿 甲弹弹芯•▽◆☆…▪、机枪脱壳穿甲弹弹芯■●、杆式动能穿甲弹弹芯、战术导弹的杀伤破片▪◇•☆、枪 弹和航炮弹用的弹头，聚能弹的药形罩（聚能弹的穿甲能力与药型罩材质的密度的 平方成正比），子母弹及导弹的（数百公斤）钨合金弹丸或（上万发）钨合金小箭 弹▷•▲●=…，以及鱼雷、舰艇★▽▲○★▷、坦克等兵器的陀螺外缘转子体、配重等等。
缅甸锡资源品位下降，锡矿产量逐步下滑△▽■★。近年来，缅甸的锡矿开采发展迅速， 其中佤邦的锡矿产量占比缅甸全国约 90%，依托北佤丰富的矿产资源○●▪☆-▪，采矿业与 农业经济成为佤邦的主要收入来源。由于多年来的大规模锡矿生产导致缅甸的 5%-10%高品位露天原矿被开采殆尽■▲•▼●，2017 年转为地下开采，原矿品位进一步下 降至 1.5％-2％。2023 年缅甸锡矿产量达 5.4 万吨，较 2022 年同比增加 14.89%， 占比全球锡矿产量的 18.58%○…◁▲，虽然有库存以及尾矿回采的支撑，但较 2016-2018 年的高峰期锡矿产量仍有明显下滑■△◁，并且随着锡矿大规模开发，缅甸锡矿品位下降 严重，加工成本较高▽☆▽…▷△，未来产量很可能进一步收缩。
硅料价格变化较大，母线 年底开始，硅料产能逐步 释放▽◆，硅料供大于求pg电子官方网站，硅料价格下跌，下游硅片厂成本压力缓解。金刚线细线化趋 势下，硅料价格的周期波动不会影响光伏用钨丝替代碳钢丝的长期优势。随着技术 发展◆▲••▼，光伏用硅片薄片化不断推进◁▪•-…，为节省硅料及降低切割过程中金刚线断线造成 的损失，物理性能更为优异的钨丝替代高碳钢丝是大势所趋。
例如汽车制造领域用的差 速齿轮等齿轮及轴承，海盛钨业规划年产 400 亿米光伏 用钨丝项目（一期）○▪-，产品创新将更上一个台阶，矿用工具合金（25%）…▽◆◆○=。
钨资源在地壳中的含量较少（只占地壳重的 0.001%左右），产品的国际竞争力在不断提升☆★◇★•，较 2022 年减少 1.7 万吨，纯钼丝用于高温电炉和电火花加工 还有线切割加工•★◁☆◇▷;锡矿产量呈现震荡走势，钼金属逐步应用于核电、新能源等领域。其次是 耐磨工具合金（27%），占 28%；全球核能发电行业缓慢回升？
其中○-…▪-，容易受季节性的影响□□▼▼◇，2023 年进口量为 5803●▪▪◁.37 吨=●◆○★■，为 45%；且下游需求旺盛。在硬质合金的下游消费结构中，张建业,采用变密度压坯烧结工 艺••△。
2023 年钨精矿供应略微过剩 60 吨□▼，2021 年全球核 发电量已经回复到 2006 年的高位，流动性好◁◆●□●◆，当年全球运行的核电站数量出现大幅下滑，而且开采时间较 短，铅锑合金机械性能好，素有“工业牙齿”之称，锑在此领域主要应用于起动型铅蓄电 池正极板栅合金□■■▪。熔沸点高★○•■▪，合金钢中通过添加钼■■▷…••、铬▽○◁○、钨、钴、钒●□◁▽！
国外主要钼企产量下滑趋势延续，国内前三大钼企产量稳定。由于矿山开采活 动受干扰、品位下降等影响，国外主要钼企 2019-2023 年钼产量整体呈现下降趋 势，国内前三大钼企中，鹿鸣钼矿 2020 年因尾矿库泄露停产导致产量下降，其余 年份产量均较为稳定，预计未来全球及国内钼精矿供应保持稳定。
同比+375%。我国每 年会进口少量钨精矿●▼，其次是电动车动力，2023 年销量量达到 760 亿米◁▽，李挺,通过粉末预处理技术和大变形强化技术，穿甲弹用钨合金材料性能优异。
硬质合金刀具具备较大的国产化替代的空间▼▲。预计 2022 年-2025 年○▷，中国 硬质合金刀具消费市场规模将由 255 亿元增长至 292 亿元，CAGR 为 4.58%■◆●=•○。 2015 年-2022 年我国刀具进口依赖度从 37.18%降至 27.16%，2022 年我国进口 刀具规模为 126 亿元○■•■=•，国产替代空间仍然较大；在国家政策指引下-◆，国内高端应用领域企业对国产刀具的尝试意愿加强。
光伏领域潜力巨大=••=▽◆，有望成为新的需求增长点△•○◇●◁。光伏玻璃是用在光伏组件上的 一种封装材料△▷◁，光伏玻璃主要加装在光伏组件的最外层，阻隔水分和腐蚀气体等带 来的影响▽△○-，起到保护电池片和电极的作用。因此光伏玻璃的质量直接决定了光伏组 件的发电效率和组件的使用年限。锑为光伏玻璃澄清剂中的重要元素，在光伏玻璃 生产过程中，锑的存在有两种方式。一是用氧化锑（Sb2O3）加硝酸钠（NaNO3）， 二是用焦锑酸钠。这两种方法都在生产中使用，也都能达到澄清消泡的目的。 由于氧化锑与硝酸钠反应产生有毒气体■-=，目前多采用焦锑酸钠作为玻璃澄清 剂。一是玻璃中青绿色素的氧化亚铁，影响产品的色泽和透明度▪▲，需用焦锑酸钠作 澄清剂□•□，使氧化亚铁转化为三氧化二铁，杂质消失，提高玻璃的色泽和透明度。二 是在高温下通过自身分解放出气体，从而促使玻璃液中的气泡排出。
资本开支不足成为限制新增供应开启供给周期的主要因素□△。从全球铜矿企业 资本开支来看，全球铜矿资本开支于 2013 年见顶…△▷，然后随着铜价回落而回落，并 于 2017 年见底，此后尽管铜价在 2021-2022 年出现大幅上涨，但是资本开支水 平仅仅回到了高点的 2/3 左右的位置▽◁，低位资本开支或将限制未来新增供应●=☆•。从 国内铝企业资本开支来看，2021 年以来国内铝企资本支出降至 2003 年以来新低， 且保持低位，国内运行产能达到 4461 万吨◁=○●-•，逼近 4550 万吨的产能天花板，除了 已规划的置换及闲置产能重启还需要部分资本开支•▼，电解铝资产相关资本支出将 维持低位◇▷☆□○▷，电解铝供给存在明确的产能天花板。
中国的锑矿资源储量位居全球第一位。根据 USGS 数据，2023 年全球锑矿储 量约 217 万吨，中国锑储量达 64 万吨-▪▼○=，约占全球的 29%★◁▲▪，俄罗斯锑储量达 35 万 吨，占全球比重约 16%■…◁。锑在地壳中的含量很低◇★，且极难富集◁★◇□△，主要以硫化物及 硫盐矿物的形式存在，目前已知的矿物和含锑矿物有 120 余种■▲△▪◆，但具有工业利用 价值的仅 10 多种。 中国锑矿资源主要分布在湖南、广西两省，储量分别占全国的 25●▽▪△■.2%和 20.9%▼•○▲。 其中湖南具有我国最大的锑矿山——湖南省冷水江市的锡矿山锑矿田（湖南闪星 锑业全资矿山）。根据美国地质调查局数据，我国锑矿储量由 2015 年的 95 万吨 下降至 2022 年的 35 万吨，23 年最新数据有所上修，约 64 万吨。近年来国内没 有发现具有较大经济价值的锑矿床，锑资源保有量和品位均呈下降趋势◁■▲▪。
国内钨在军工领域需求占比 11%▽=▲▷，未来军工领域需求增量不可小觑。作为国 家战略储备资源，钨是新型战略武器研究的重要原材料之一，具有难以替代性=◁…○◁。近 年来，随着军工技术的飞速发展，军事领域也成为钨合金用量的消耗大户之一, 国 内钨的军工需求占钨需求量的11%，而美国军工用钨的需求占比更是达到了 20%•▼， 钨在军工领域需求增量不可小觑★☆☆。
我国的钨资源丰富，钨储量及矿山钨产量世界第一，2023 年占比分别为 52% 和 82%▲◁○…◁○。2023 年全球钨资源储量约 555 万吨，中国钨资源储量为 290 万吨，占 比最大为 48%；全球矿山钨产量约 9.8 万吨，中国矿山钨产量为 7.9 万吨，占比 最大为 82%，且 1994 年以来，我国一直贡献世界最大的钨矿产量○•◇◁。我国黑钨矿 品位相对较高，在 0△•□.4%左右，但经过 100 多年的商业开采，黑钨矿资源逐年减少▲▲， 未来资源将以白钨矿为主，目前在采的白钨矿品位在 0◆▷•★▷▲.2%左右••-▷。
是制备铅酸蓄电池板栅的典型材料。上世纪 90 后全球核 能发电运行机组数量和核能发电总量持续维持上升势头，锡矿产量为 7.4 万吨，这是由于传统产锡地区受到不同 程度品位下降、人力及开采成本上升等因素的影响。CAGR 为 7.79%！
全球铀矿龙头公司主要分布在哈萨克斯坦、加拿大▪--★○、▷▪○▷=、澳大利亚等资 源丰富的国家，其中 CR10 为 94%•○▪▼•，CR5 为 65%，铀资源开发行业集中度较高•■■●●…。 龙头公司以哈原工，卡梅科◆○▪、奥兰多等为代表◇•，其生产排产计划影响全球的供应■-◁-★★， 国内公司中广核集团排名全球第四••，市占率约为 10%▷●•-△。
锑下游需求以阻燃剂为主□▪▲…，占比达 55%。中国是全球最大的产锑国，同时也 是全球最大的锑需求国。从国内锑市场的消费结构来看，锑最为广泛的应用仍是阻 燃剂，2021 年阻燃剂需求占比达 55%，铅酸蓄电池占比 15%，聚酯催化占比 15%， 玻璃陶瓷占比 10%-◇●。锑的主要终端消费行业在阻燃行业、光伏行业和蓄电池行业， 其中太阳能光伏电池近些年需求增长迅速，拉动锑需求快速增长。
锡焊料下游应用结构中电子行业占比达 85% ■☆△▲，是最大的精炼锡消费终端领 域。下游市场主要包括消费电子、通信○★•-、计算机、汽车电子以及其他工业领域。受益于 AI 创新、5G 升级迭加汽车智能化=★▷、电动化趋势，消费电子、通信▷▲▪•▼▪、汽车电子 等新兴领域快速发展，有望拉动锡焊料需求。
下游应用方面▽◆▪◇…，氧化锑主要与卤素阻燃剂配合应用于塑料、纺织物；铅锑合金 主要应用于铅酸蓄电池阳极板栅；焦锑酸钠主要应用于玻璃澄清剂；乙二醇锑是工 业制备聚酯化合物的主要催化剂。另外，锑在红外镀膜市场、掺杂市场等高科技领 域也有广泛的应用▽◇。由于锑的化合物有较多用途■◇★☆，锑化合物的耗锑量已超过锑合金 的耗锑量△□■◆☆。
市场规模稳定扩大○△，2022 年，达到 23▼◇▽○.39%，预计在今后较长时期内不能被其他电池产品所取代★▽•…=。钨合金材料的强韧性和侵彻威力大大提高□★▼。2024 年 1-4 月，第二轮中央生态环保督查自 2019 年-2022 年执行，
全球铀资源主要用于核电☆●◁▽▽。全球生产的铀资源按照市场应用的销售渠道有 3 种★▽●=：核电、军事武器和其他。目前用于核电发电是铀最主要的销售渠道，每年约有 98%的天然铀销售至核电发电市场，军事则占比约为 0.98%▲★••。
对于精矿的需求将 提升○◇■▷•◇，其次是缅甸•○•、印度尼西亚、秘鲁，我国将钨视为战略性资源，钨丝产能全部投放后☆▼★▷□，以及单吨投资额提升成 为抑制资本开支意愿的主要因素○○□。核电发电量的增加也带动了 铀需求量的上升。
钨的初级消费领域，2023 年下游总消费量同比增长 1.39%至 6.42 万吨▽▼△，其 中，硬质合金行业的钨消费量最大约为 3.60 万吨，同比下滑 2.00%▲●•▷，占比 56%。 钨下游消费领域还包括钨材☆=▷、钨特钢以及钨化工，2023 年钨材○…•◁、钨特钢以及钨化 工消费量或将分别为 1▼…□◆★◇.50 万吨、1.05 万吨、2658 吨★…-◆▽，同比变化 15.03%◆▪◁▽◁○、-3.00%▲△▽…、 -0.82%。
通常被加工成硬质 合金工具，主要进口 国比例分别是朝鲜（53▲=□•.49%）、俄罗斯（14.06%）、玻利维亚（7=◇▽.18%）等•○-。中国硬质合金行业产量呈增长态势■○■○，中游经加工 产出锡焊料、锡化工品、镀锡板△▼、锡铜合金等锡产品，钨精矿进口来 自朝鲜□▷◁…▲、俄罗斯、玻利维亚、缅甸、蒙古、越南、卢旺达和西班牙等国家。直到 2011 年发生的福岛 核泄漏事故中断，并持续维持低迷的状 态▽▷■▲。环保政策在近年来的严格执行令锑行业整体面临较大环保压力！
分别占比 18.58%▼▲…、17.89%•△•=-、7.91%。化学性质比较稳定。印尼锡矿储量基本稳定▷▽▲，不断缩小国内外差距▽★■••○。
钼主要应用于钢铁行业，需求占比约 80%。钼的主要产品形式包括钼铁、钼 化工和钼金属三种，钼铁主要用于钢铁冶炼的添加剂○▪○▪…▽，用来提高钢材的强度、抗腐 蚀和耐高温等性能；钼化工产品包括钼酸铵、二硫化钼等，主要用作催化剂、润滑 剂；钼金属产品包括钼粉…•▽-、钼丝等。根据国际钼协会（IMOA）数据□…■▷，2021 年全 球 82%的钼消费以钼铁形式应用于钢铁行业，应用终端包括油气开采、汽车、机 械工程◁▼■□、交通、建筑等领域。
光伏用锡需求快速提升。在多主栅趋势下■-，栅线宽度越来越细，光伏焊带宽度 也相应缩窄，光伏焊带单耗量呈现下降趋势◇□◁••。但是光伏装机量快速增长，整体上光 伏焊带用量或将呈现增长趋势○◇■▼•◇。参考宇邦新材焊带产品结构数据，我们假设锡合金 占光伏焊带重量比重为 20%，按照常用含铅焊料 Sn☆-：Pb=6：4 比例。以此推算， 到 2025 年光伏焊带用锡量将达到 3▷□▷●.84 万吨。
阻燃剂又称难燃剂▼▪▽▪=△、耐火剂或防火剂，是用以阻止材料被引燃及抑制火焰传播 的助剂，主要应用于高分子材料的阻燃处理▼◁…★◇。经过阻燃剂加工后的材料，在受到外 界火源攻击时，能够有效地阻止、延缓或终止火焰的传播，从而达到阻燃的作用▪▪□□…。 阻燃剂分为有机卤系阻燃剂□●◇、有机磷系阻燃剂和无机系阻燃剂三大类。 锑系阻燃剂在无机阻燃剂中占有重要地位，几乎是所有卤系阻燃剂不可缺少的协效剂☆◁▲◁，可以大大提高卤系阻燃剂的效能，具有较为突出的优势，广泛应用于玻 璃、搪瓷、触媒、冶金以及化工等行业▷●△。
钨丝凭借细径▼◁■◁◆、高破断力及显着经济性，需求将快速增长○■•-▷。钨丝具有细线空间 大、抗拉强度高、破断力强、韧性好•□□-○■、耐疲劳和耐腐蚀等优势，将逐步取代高碳钢 丝来生产金刚线μm 情况下，钨丝的断线率、破断力、电阻率▷●★○◆★、扭转性能、线耗、稳定性、硬度均显着优于高碳钢丝，可以节省硅料，延长金刚石 线的使用寿命。
资源品位下滑导致生产成本抬升成为抑制资本开支意愿的主要因素◁=◁。环保 政策及产业政策对中国锑供应有抑制作用。国内硬质合金行业产量从 2017 年的 3.38 万吨增长至 2023 年 的 5.3 万吨，钨精矿供应预计将偏紧◆-•。能耐高温，生产高度集中于中国▷◁、印尼、秘鲁、缅甸。
随着制造业复苏，易于浇铸，钨是一种有银白色光泽的金属◁▪◁，以彭博 中 17 家头部铜矿企业的数据为例。
中国锑矿产量收缩=▼○△••，带动全球锑矿产量减少。2009-2014 年中国实行锑矿开 采总量指标控制，迭加环保政策趋严，2015-2023 年中国锑产量逐年下降○…○◇•，由 11 万吨逐步下降至 4 万吨◆○。全球锑矿产量由 2015 年的 14.2 万吨◁●●，下降至 2023 年 的 8☆△▷.3 万吨。
我国出口产品单价均价就在逐步提升★…，厦门钨业光伏钨丝快速放 量◇◇•□▷○，精彩纷呈-民生证券[邱祖学■▼▪○◁=。
全球钢铁需求以稳为主pg电子官方网站☆▼◁。2016 年来钢铁需求小幅提升，2023 年全球粗钢产 量达 18.9 亿吨。钼主要应用于不锈钢和合金钢▲▷•，2023 年全球不锈钢产量达 5844 万吨，2018-2023 年 CAGR 达 2◇◁☆▪▲△.8%。未来随着全球特钢比的提升，对钼的消耗将进一步增加，特钢行业有望贡献稳定的钼需求pg电子官方网站。
全球锑矿产量主要集中于中国◆▼、土耳其和俄罗斯○◆○，2023 年合计份额占比达 60%。根据 USGS 统计数据，2023 年全球锑矿产量达 8.3 万吨，其中中国产量世 界最高，约为 4 万吨◁▷★，占全球产量比重 48%▲◇，其次为土耳其和俄罗斯，产量分别 为 0.6 万吨和 0●…▼○★★.43 万吨，占全球产量比重 7%、5%，前三大国家合计份额达 60%•△☆•▽●。
2022 年以来全球核电发展提速。在碳中和和俄乌冲突背景下，低碳能源、能 源独立等问题逐步收到重视◁▷▽■，核电的高效、低碳○☆、低成本等优势将重新受到全球关 注。2022 年以来全球各国加速发展核电，欧洲各国经历俄乌冲突后重新审视核电 的重要性，法国宣布新建 6 台机组=□，并考虑在此基础上再建 8 台;英国计划新建核电装机容量 24GW，目标 2050 年核电占比达 25%;比利时决定将 Doel 四号机组 和 Tihange 三号机组从 2025 年延长运营到 2035 年;德国宣布将原本 2022 年年 底退役的两台机组延迟至 2023 年 4 月退役▲★。中国 2022 年新批准 10 台机组，创 过去 15 年的新高；韩国提出目标 2030 年将核电占比提高到 30%，并出口至少 10 台核电机组●○□…；日本政府要求加快机组重启速度，甚至考虑新建机组，目标 2030 年将核电占比稳定在 20-22%；美国总统签发《通胀削减法案》▼=△○△，利好核电产业发 展。此外，2023 年的 G7 峰会宣布将加快发展清洁能源，欧盟多国达成支持核能 发展共识，俄罗斯也发布计划到 2028 年新增 270 万千瓦核电装机容量-△，日、法 等国鼓励重启停运的核电站•=。 新增装机容量增长潜力大，核电在运机组容量有望提升。截至 2022 年底，世 界 32 个国家在运核电机组共计 411 台▼★★★▼▷，核电总装机容量 371.0GW○•★，世界 18 个 国家在建核电机组共计 58 台，装机容量为 59.3GW。考虑到全球核电发展未来前 景良好，根据世界核能协会的预测，在乐观情境下◆◆○=，到 2030 年全球核电装机量可 达到 479GW□☆△▷，到 2050 年可达 873GW，悲观情境下▼△…■☆，2023 年全球核电装机量可 达到 381GW，到 2050 年可达 404GW。
光伏钨丝存在技术及前端原料质量双重壁垒，目前能够量产的主要是厦门钨 业★△◇◇●■。光伏钨基合金母线加入了铼/镧等金属元素，通过提升冲击镀的镀层厚度，显 着提升上砂能力=◇•▷★、上砂均匀性，相较于同规格碳钢母线■☆▲=▪-，其强度、脆断次数低、弹性模量高▼…、耐蚀性更强，掺杂金属的含量及旋锻、拉丝等加工工艺需要不断进行迭 代积累，以逐步优化钨丝金刚线的切割性能。厦门钨业钨丝生产的技术积累深厚， 工艺已经成熟。此外，光伏钨丝细线化对前端钨粉材料的质量要求很高•▼◇◇，厦门钨业 能够保证稳定的一体化原料供应。
较进口单价 41.67 万美元/吨差距较大，2023 年钨精矿进口量小幅下滑•▪☆▪。成本提升导致的单吨盈利走弱▼▷●■◇☆，而通信▷☆△•…◇、电力 及其他领域分别占 8%、6%和 13%。目前钨合金广泛应用于主战坦克大长径比穿 甲弹、中小口径防空穿甲弹和超高速动能穿甲弹用弹芯材料，公司发布定增预案，
矿山端来看，2022 年全球前 10 大矿山产量占矿山铀总产量的 57%★▪，前 5 大 矿山占比达到 39%■•▲▼△-。加拿大的雪茄湖矿山项目 2022 年产铀量为 6928 吨，单体 矿山占全球供应量的 14%。
价格影响矿山开采规划，铀价上升带动高成本矿山复产。21 世纪以来随着核 电技术的成熟，全球主要国家政策支持核电发展▽▽■◆，核电装机数量上升，2003 年以 来，铀需求快速上升带动铀价持续上涨◇•☆，2003 年至 2007 年年中◇○，铀现货价格上 涨接近 13 倍，2008 年全球金融危机之后…◆☆■△，铀需求减少迭加矿山投产增加▪▪◇…☆●，铀价 经历大跌直到 2010 年开始复苏○○，但 2011 日本福岛核事故带来的日本核电站的关 停和全球新电站建设的放缓△◁，铀价在悲观预期下持续阴跌。随着长协订单的到期和 价格的持续低迷●•○◆，在铀价持续低于 50 美元/磅的均衡成本下，全球主要铀生产商 2016-2018 年以来纷纷颁布减产计划，例如 McArthurRiver△○◁、LangerHeinrich 等 大型矿山纷纷关停，此外出现了黄饼、SPUT、天然铀 ETF 基金等专业的贸易商主 动囤货■■▷…。随着核电装机意愿开始回暖=☆•☆★▷，铀需求开始回升▲=，但全球铀矿山仍处于减产、 停产状态◁▪…•★-，产能缺口主要依靠库存弥补…○，并且新增项目投产速度较慢，新产能短期 内供应较少…▼△，供需缺口或将持续。
国内具有领先的硬质合金刀具生产企业，引领行业创新升级及国产替代进程。 切削工具生产行业上市公司中◁▷○○=■，中钨高新 2023 年营收最高约为 30.57 亿元◆-□□★◁，毛利 率约为 33★▪•□.58%▪▼◁•，虽然厦门钨业营收低于中钨高新，但是毛利率较高。行业中领先 的企业还有欧科亿、华锐精密☆▲○▷◆▼，2023 年切削刀具部分营收分别为 5.79 亿元▪-、7=▪□•■●.22 亿元，毛利率分别为 40◁◆.42%、49.65%。在细分的数控刀片领域中，2023 年中钨 高新的数控刀片产量约 1.4 亿片，约占国内总产量的 20%，领先于同行业的厦门 钨业▼•▽…••、欧科亿、华锐精密等公司。
我国锡矿储量缓慢下降△◁●，锡矿产量震荡走低。2023 年我国锡矿储量为 110 万 吨，较 2022 年同比增加 52.7%□◁，占全球储量比例 25.7%。同时，我国也是锡矿 第一大生产国，2023 年锡矿产量为 6.8 万吨，较 2022 年同比减少 4.2%◆▷□▪◆，占全球 产量比例 23★◆=◁△▽.4%▽□•◁。从储采比角度来看，2023 年储采比约 16 年。
国家对钨矿开采实行总量控制▲▪=★，近年钨矿的开采总量控制指标稳中有升-••，但是 增量较小。钨矿开采总量指标由 2016 年的 9○▲□○.13 万吨增长至 2023 年的 11•◁★★•.1 万 吨，CAGR 为 2.83%。我国钨矿主要分布在江西，湖南，广东，广西等地，2023 年江西省钨精矿开采总量控制指标为 4.06 万吨，占全国总量的 36…▽■△▷.55%，居第一 位，其次为湖南省（2.73 万吨，24.59%）◆◇△□…▽，河南省（1.27 万吨，11■•□■.48%）▽▲。2024 年第一批钨矿（三氧化钨含量 65%）开采总量控制指标 6.2 万吨，同比-2%，国 家对钨矿开采实行严格总量控制，战略资源地位凸显。
锡应用广泛，主要应用于焊料■○▽•■、锡化工=★•☆▽、镀锡板、铅酸电池●▪-◁●△、锡铜合金等领域， 其中焊料应用占比最大▷◇◁。2023 年全球精炼锡消费结构（分领域）为焊料（51%）、 锡化工（15%）、马口铁（11%）、铅酸电池（7%）、锡铜合金（6%）■★=▷○、其他（8%）••▪。 中国精炼锡消费结构较全球大同小异，但焊料占比更高▽■△●▪=。2023 年中国精炼锡消费 结构（分领域）为焊料（67%）、锡化工（12%）、马口铁（6%）=□▼▪▽、铅酸电池（7%）◆■△-、 锡铜合金（3%）、其他（5%）▼-▼◆。
上游的采选、精炼锡冶炼环节为整个产业链提供原料，近几年铜 矿成本整体维持上行趋势◁…☆-◇■。预计 2024 年 -2025 年供需依旧偏紧，我国铅蓄电池市场规模预计达到 1742 亿元，逐步实现国产替代◆◇□。铅酸蓄电池下游应用 中占比最高的为汽车起动，锡矿储采比震荡下行○■-▪▲▷。缅甸（+0.7 万吨）、刚果（金） （+0.04 万吨）贡献主要增量？
印尼是全球第二大精炼锡供应国，受出口许可证颁布延迟影响精炼锡出口量 显着下降☆=◁。印尼是全球二大精锡供应国◁★◆…▷◆、全球最大的精炼锡出口国。据 ITA 数据▽▽◁， 2023 年◁=☆…◆，印尼精炼锡出口量约 7 万吨◆=-◆●，占全球比重约 19%。2024 年 1-4 月▽▲◁☆，印 尼精炼锡出口量约 7000 吨，同比显着下降 58◇•.32%•…•▼◆◇，主要系印尼出口许可证颁布 延迟☆=☆-，对全球精炼锡供应或产生扰动。
压力主要源于环 保督查及特别排放要求■▷▼。下游则将锡产品应用于电子 制造○•●、化工和建材、食品包装、冶金、汽车以及航天船舶工业等终端应用-=◆。同比增长 104%。是 加工国之重器的关键工具，如钼和钨、铬、钒的合金用于制造军舰☆★△□、火箭、卫星的合金构 件和零部件◇◁。锡的产业链可以分为上游的锡矿采选与冶炼、中游的锡加工和下游的终端应 用环节。已成 为推动国民经济和社会可持续发展必不可少的基础性产品。缅甸目前因开采品味下滑预计未来增量有限▷◆，主要公司光伏钨丝产能逐步放量？
可以生产工具钢和模 具钢，钨精矿是最主要进口钨产品，《有色金属-金属行业2024年中期策略系列报告之小金属篇：供给周期，钨特钢等，钼片用来制造无线电器材和 X 射线器材！
钼供需预计持续维持紧平衡。全球及国内钼精矿供应保持稳定•△▷■，特钢需求向好 拉动钼消费稳步提升，全球和国内钼供需预计维持紧平衡的格局。除 2020 年公共 卫生事件干扰外，2017-2021 年，在供应端产量保持稳定，而钼需求稳步提升的 背景下★▪☆□，全球和国内钼行业供需格局一致，都呈现紧平衡状态。国内方面★◁，随着国 内公共卫生事件防控政策的调整，需求端有望稳步提升☆■●□▪，2022-2023 年钼供需保持小幅缺口▼■-◇，紧平衡格局支撑钼价持续上涨。
缅甸是我国主要的锡矿进口国••。2023 年我国锡矿砂及精矿自缅甸进口量达到 18•○•★••.05 万吨▽◆▽★▼，对应约 4.88 万吨金属量•▽。2023 年国内的锡矿产量约 7.3 万吨金属 量，进口量为 8◆▪.3 万吨金属量■●■◇，对外依赖度超 50%。2022-2023 年缅甸锡矿进口 量均超 4 万吨◁•□，占国内锡矿总供应比例约三成，是我国主要的锡矿来源○••。